上周四，一份來自J Captial的研究報告指出百濟(jì)神州虛增近60%的銷售數(shù)據(jù)，并稱掌握足夠的證據(jù)證明該公司存在的一系列問題。隨即，百濟(jì)神州在港股、美股雙雙跳水，連續(xù)兩日受挫。截至今日，百濟(jì)神州在美股、港股市值分別縮水12億美元、82億港元。
北京時間9月9日早上7點，在美股開盤前夜、港股開盤兩個半小時前，百濟(jì)神州召開了電話會議，一一回應(yīng)報告中的問題，并回答投資人提問。
01.銷售數(shù)據(jù)經(jīng)第三方審計
在這份做空報告中，大量的篇幅集中在對百濟(jì)神州“偽造銷售數(shù)據(jù)”的指控上，并表示此結(jié)論是通過對百濟(jì)神州總經(jīng)銷商和兩家二級分銷商的高管、15位百濟(jì)神州和其他競品公司前銷售人員、兩位百濟(jì)神州前高管、主要醫(yī)院的10位腫瘤學(xué)家以及少數(shù)中國監(jiān)管機(jī)構(gòu)人員等進(jìn)行訪談而得出。最終結(jié)論是：百濟(jì)神州從新基所購得藥品藥物在市場上并不暢銷。
對于如何進(jìn)行數(shù)據(jù)造假，該報告認(rèn)為由于市場需求不夠旺盛，與新基簽約時承諾的產(chǎn)量不匹配，因而百濟(jì)神州從分銷商買回了部分藥品，并認(rèn)為一部分回購的藥物被儲存起來，而一部分可能被銷毀。報告估計大約有60%的銷售額是具有欺詐性的，百濟(jì)神州將其銷量夸大了約33%。
在今日的電話會議上，百濟(jì)神州中國區(qū)總經(jīng)理兼公司總裁吳曉濱表示，公司已實現(xiàn)對產(chǎn)品流向的實時監(jiān)控，同時對分銷商到醫(yī)院和藥店的數(shù)據(jù)進(jìn)行密切的觀察，盡管這些數(shù)據(jù)不能全面覆蓋所有的醫(yī)院和藥店。
吳曉濱表示，這些數(shù)據(jù)是超過420家經(jīng)銷商自行上報的，并經(jīng)過第三方獨(dú)立機(jī)構(gòu)的審計，但因分銷商需保有一定庫存等原因，與凈收入有10%-15%的偏差，這在品牌腫瘤藥物中是正常的。
另一方面，吳曉濱也指出，過去兩年百濟(jì)神州的收入得到增長，是由于成功的管理和商業(yè)化策略，此外，在獲得新基的三款藥物后，百濟(jì)神州的商業(yè)隊伍明顯增長，從2017年第四季度不到兩百人，增長到了目前逾六百人，計劃覆蓋800-1000家醫(yī)院。
百濟(jì)神州2018年年報顯示，其從新基購得的三款藥物2018年銷售額為1.3億美元，而這份報告的估算為5200萬美元。報告認(rèn)為自2017年第四季度接管新基制藥的藥物在中國市場上的銷售業(yè)務(wù)以來，百濟(jì)神州已經(jīng)偽造了超過1.54億美元的營收，夸大了133％。
上述報告指出百濟(jì)神州偽造數(shù)據(jù)的同時，也詳細(xì)列出了偽造數(shù)據(jù)的流程。報告指出百濟(jì)神州在廣州擁有一家空殼公司，這家公司沒有任何業(yè)務(wù)，但顯示了近7000萬美元的成本，并且這家公司是百濟(jì)神州唯一一家擁有藥品分銷許可證的公司，報告表示，通過采訪該公司員工和經(jīng)銷商確認(rèn)，這家空殼公司回購了一些被標(biāo)記為“已出售”的藥品，價值約在2500萬美元。
百濟(jì)神州首席財務(wù)官梁恒則回應(yīng)稱，收購來的這家廣州子公司由于具有分銷執(zhí)照，未來將幫助百濟(jì)神州在中國銷售其PD-1產(chǎn)品，是未來將承擔(dān)PD-1商業(yè)化的實體公司，此外該公司曾向BI付出2500萬美元以獲得一條生產(chǎn)線。
而報告中指出在這家公司的注冊地址找不到相對應(yīng)的公司，梁恒則表示地址僅是注冊用，實際辦公地點是與廣州分公司共享的。
此外，對于百濟(jì)神州以過高價格購買昌平研發(fā)大樓，百濟(jì)神州聯(lián)合創(chuàng)始人歐雷強(qiáng)指出，報告認(rèn)為這一地區(qū)的均價約為3萬元/平米，而百濟(jì)神州是以2.1萬元/平米購得。
02.適應(yīng)癥和醫(yī)保才是PD-1的關(guān)鍵因素
該報告指控百濟(jì)神州研發(fā)人員的開支畸高，認(rèn)為該公司中國員工成本比其認(rèn)為可行的員工薪酬標(biāo)準(zhǔn)高出約6500萬美元，研發(fā)支出總額是直接競爭對手的8倍。“這讓我們確信，該公司在其9年歷史上沒有任何一種藥物獲批的情況下，要么存在極度浪費(fèi)的行為，要么就是虛報開支。”J Capital的報告寫道，并稱百濟(jì)神州的研發(fā)費(fèi)用“失控”，同時藥品審批進(jìn)展緩慢。
電話會議中，高盛、瑞銀等投資機(jī)構(gòu)也提出了9個問題，大部分都集中于百濟(jì)神州的費(fèi)用去向上。
歐雷強(qiáng)在會議中拿出一張圖表示，百濟(jì)神州的研發(fā)費(fèi)用并不是的。在這張以臨床三期試驗數(shù)量為橫坐標(biāo)、以研發(fā)費(fèi)用為縱坐標(biāo)的圖中，百濟(jì)神州處于水平線以下，而絕大部分同為商業(yè)化階段的公司處于水平線以上。
當(dāng)被問及研發(fā)費(fèi)用分別流向哪里時，梁恒指出，去年港股上市時，已表示其約75%的募集資金將用于研發(fā)已處于臨床后期的三款核心抗腫瘤藥品，尤其是大量的全球三期臨床試驗。
財報顯示，百濟(jì)神州2019年上半年研發(fā)費(fèi)用達(dá)到4.07億美元。研發(fā)費(fèi)用的增加主要?dú)w因于開展的和新啟動的晚期關(guān)鍵性臨床試驗支出的增加、臨床后期候選藥物的注冊登記和商業(yè)發(fā)布準(zhǔn)備、產(chǎn)品上市前活動和供應(yīng)相關(guān)的生產(chǎn)成本。此外，百濟(jì)神州把研發(fā)員工股權(quán)激勵也計入了研發(fā)費(fèi)用項目。半年報顯示，公司截至2019年6月30日的第二季度股權(quán)獎勵支出為1815萬美元。
2018年的統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，百濟(jì)神州當(dāng)年的研發(fā)投入達(dá)到6.79億美元，超越恒瑞成為目前國內(nèi)在研發(fā)商投入的本土生物制藥公司。
中國的PD-1市場已然顯得十分擁擠，不少觀點認(rèn)為，首先獲批進(jìn)入市場是最為關(guān)鍵的，而上述報告也借此指出，百濟(jì)神州花大價錢進(jìn)入了一個擁擠的市場。歐雷強(qiáng)對此則有不同的觀點，他認(rèn)為在中國的PD-1市場，第一個獲批并不是最關(guān)鍵的，關(guān)鍵在于快速獲批大量的適應(yīng)癥，隨后憑借這些適應(yīng)癥進(jìn)入報銷目錄，只有通過報銷，才能夠觸達(dá)大量的患者。
對于報告指出百濟(jì)神州將自己描繪成一家受到監(jiān)管機(jī)構(gòu)青睞的本土制藥公司，而實際上與其他外國公司一樣排在審批大隊的尾部，歐雷強(qiáng)認(rèn)為中國的監(jiān)管制度日益完善，并不存在憑借關(guān)系就能享受特權(quán)的情況。
不過，根據(jù)公開信息，百濟(jì)神州替雷利珠單抗已有兩項適應(yīng)癥被國家藥監(jiān)局納入優(yōu)先審批通道，另一個產(chǎn)品BTK抑制劑也是如此。
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